4月1日凌晨的港交所页面，XREAL的名字跳出来。那一行小字——“拟主板挂牌上市”——与页面右栏那串数字对冲着：6363万元现金。左右不过几厘米的距离，却像两端不相交的路面。
屏幕上闪烁的，是一家公司要去叩门的信号。2026年4月1日，XREAL Ltd. 递交招股说明书，中金、花旗做联席保荐人。招股书里写着：全球AR眼镜市场收入份额27%，连续四年第一。另一行单薄的小数点后数字却卡在页脚：账上现金六千三百万出头。
五点一六亿的年营收，再往上一格就是四点五六亿的净亏损；三年的数字对齐成一条缓慢收缩的线，从八点八二减到七点零九，再到四点五六，曲线是往上的，却没出红区。一边是“亏损持续收窄”，一边是“现金流净流出”。屏幕翻页的手指在半空顿了一下，有种滑不下去的滞感。
2025年底，全世界卖出一百万台AR眼镜，其中十三万来自XREAL自己。他们依旧占着销冠位置。按销售收入算，是智能眼镜市场第二，中国第一。而在同一个文件里，“现金及等价物”：0.6亿元。“未来需结合经营现金流和外部融资满足需求。”这句在行尾淡灰色字体，看久了反而刺眼。
毛利率从18.8%涨到35.2%。报表里的箭头向上。但那部分上升并不是利润，而是喘口气的空间——2025年销售及分销费用率降到25.4%，研发仍要花掉1.8亿元，硬件销售占92.2%。利润表里的改善被经营活动净流出的数字噬回去，那串负号像被咬掉的一角。
就在这时，新系列名字浮现出来：Project Helen、R1、Project Aura。合作方一个个都是高亮名字——ROG、Google。这些词构成一种北上的语言风景，看似明亮，看久了透冷。因为每推出一个新品，都意味着新的模具、新的芯片、新一轮压着现金流的大笔支出。
他还拥有27.98%的投票权，招股书页脚这么写着。这家公司从2017年做AR眼镜，只做AR眼镜，一路顶到“智能眼镜第一股”的门口。而九年来，累计亏掉三十亿多元，只剩这一次机会敲门。电脑上的光映在墙上，有种微微抖动的信息噪音感。
One 系列用一年撑起了三成营收，从1.35万台变到11万台，这个起跳速度几乎不讲道理。平均售价也从两千多升到三千多。但Air系列在同一年滑落，从13万台跌到1.7万台。这家公司最稳定的是反复置换自己主力机型，就像在每一次增长里藏着前一次枯萎的阴影。
支付曲线中那条叫融资活动所得现金增加额的线抻得很长，到2025年底终于缩了回来。从2.1亿元变成0.6亿元，这落差肉眼可见，不需要解释。在那之前，他们完成了十二轮融资，共计23亿元；累积优先股公允价值损益则吃掉每年近半净亏损，这部分钱没进没出，只改变化账本形状，却改不动烧钱速度。
当时招股书放出来几天之内，AR圈里的人都在转发那张图——右边是全球市场份额饼图，左边是一行字：“连续四年全球第一”。大家都知道，这个“第一”值钱，也危险，因为继续守住它要用钱养着研发、打官司、压渠道费。这种第一更像悬空在账本上方的一根灯丝，一亮就烫人。
四月夜里港岛空气潮湿，标书上传完毕后网页弹出绿色提示框：已成功提交。有传言说他们内部微信群安静了很久，没有鼓掌表情也没有烟花动效，只有人问了一句：‘那钱能撑多久？’
守不守得住，不在排行榜，在现金流表上最后那个黑色负号会不会消失；它现在还亮着，不闪不灭地挂在那里。
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